Larry Summers sobre as causas da estagnação secular

Em um discurso influente de 8 de novembro de 2013 na Conferência Anual de Pesquisa do FMI, Larry Summers sugeriu que o lento crescimento econômico nos anos que se seguiram à crise financeira de 2007-2008 pode ser devido à "estagnação secular" (um conceito introduzido em 1938 por Alvin Hansen em seu livro Full Recovery or Stagnation? ). O Financial Times define "estagnação secular" da seguinte maneira:

A estagnação secular é uma condição de crescimento econômico desprezível ou inexistente em uma economia de mercado. Quando a renda per capita permanece em níveis relativamente altos, é provável que o percentual de poupança comece a exceder o percentual de investimentos de longo prazo em, por exemplo, infraestrutura e educação, necessários para sustentar o crescimento econômico futuro. A ausência de tais investimentos (e consequentemente do crescimento econômico) leva a níveis decrescentes de renda per capita (e consequentemente de economia per capita). Com a taxa de poupança percentual reduzida convergindo com a taxa de investimento reduzida, o crescimento econômico pára - isto é, estagna. Em uma economia livre, os consumidores que antecipam a estagnação secular podem transferir suas economias para países estrangeiros com aparência mais atraente. Isso levaria a uma desvalorização de sua moeda doméstica,

O baixo crescimento persistente, especialmente na Europa, foi atribuído por alguns à estagnação secular iniciada por economias europeias mais fortes, como a Alemanha, nos últimos anos.

Eu acho que pode ser útil incluir um breve resumo da teoria original da estagnação secular de Alvin Hansen. Paul Sweezy resume a teoria da seguinte forma:

A posição de Hansen foi melhor resumida em seu livro de 1938, Full Recovery or Stagnation? [...]

[Joseph] Schumpeter rotulou a teoria de Hansen como "teoria das oportunidades de investimento em fuga" e é uma caracterização adequada. Segundo essa teoria, a moderna economia capitalista desenvolvida tem uma enorme capacidade de economizar, tanto por causa de sua estrutura corporativa quanto por causa da distribuição muito desigual da renda pessoal. Mas, se faltarem oportunidades de investimento rentáveis, esse potencial de economia não se traduz em formação real de capital e crescimento sustentado, mas em renda reduzida, desemprego em massa e depressão crônica, condição resumida no termo estagnação. (A estrutura desta análise foi, obviamente, derivada diretamente da Teoria Geral de Keynes , publicada em 1936, e da qual Hansen foi o intérprete e campeão mais conhecido deste lado do Atlântico.)

Para completar a teoria, o que era necessário era uma explicação de por que deveria haver uma escassez de oportunidades de investimento na década de 1930 em comparação com os tempos anteriores. A tentativa de Hansen de preencher essa lacuna ocorreu em termos do que ele considerava certas mudanças históricas irreversíveis que começaram a se acumular nas décadas anteriores e finalmente dominaram a cena depois que o que Schumpeter chamou de "crise mundial" começou em 1929. Simplificar demais de certa forma, essas mudanças, segundo Hansen, foram (1) o fim da expansão geográfica, algumas vezes colocadas em termos do "fechamento da fronteira", mas interpretadas por Hansen em um sentido global mais amplo; (2) um declínio na taxa de crescimento populacional; e (3) uma tendência por parte das novas tecnologias de usar menos capital do que nos estágios anteriores do desenvolvimento capitalista. Na visão de Hansen,

Penso que o significado dos fatores 1) e 2), conforme descrito acima por Paul Sweezy, é bastante claro. Para esclarecer o significado do fator 3), citarei o livro de 1938 de Alvin Hansen, Full Recovery or Stagnation? , em que ele introduziu o termo "estagnação secular":

Uma economia capitalista com um método de produção de máquinas substituiu a economia artesanal com seus processos de produção direta. A transformação de uma economia rural em uma capitalista é algo distintamente diferente da evolução futura de uma sociedade que já alcançou o status de uma técnica de máquina totalmente desenvolvida. É verdade que ainda estamos envolvidos em invenções que poupam trabalho. Extremamente importante, porém, é a pergunta: essas novas técnicas de economia de trabalho provavelmente usarão predominantemente o capital ou serão neutras em relação ao uso do capital?

Se as invenções de economia de trabalho forem usadas para explorar a demanda potencial do consumidor por meio de uma política de preços sensata, é claro que ocorrerá uma ampliação de capital. A importância de uma estrutura de preços flexível vem novamente à tona.

Parece que o grande avanço feito na produtividade da manufatura nos Estados Unidos na década de 20 foi devido a inovações nos métodos de produção que, em grande parte, não envolveram o uso de mais capital. Eu não faço nenhuma previsão; mas é uma questão grave se não é provável que, no futuro, invenções e inovações sejam menos capitalizadoras do que no século XIX. Por outro lado, enquanto estávamos no processo de mudar de um método direto de produção para uma técnica capitalista elaborada, como no século passado, as inovações sempre tiveram que usar caráter de capital.

Foi afirmado que é provável que uma taxa cada vez mais rápida de obsolescência absorva grandes quantidades de capital. Infelizmente, porém, o alto risco incorrido em uma economia com uma rápida taxa de obsolescência obriga os funcionários corporativos a quase necessidade de reservar reservas de depreciação anormalmente grandes. Assim, encontramos um círculo vicioso com conseqüências deflacionárias. [...]

A inovação técnica ainda pode trazer um aumento muito grande na eficiência, mesmo que a manufatura não esteja absorvendo uma quantidade apreciável de novo capital. É bem possível ter um aumento contínuo da produtividade, embora não deva haver aumento material do capital dos produtores no sentido estrito do termo. Equipamentos aprimorados, financiados principalmente com subsídios de depreciação, continuarão aumentando a produção per capita. "(Alvin Hansen, Recuperação total ou estagnação?, 1938, pp. 314-316, no capítulo 19, intitulado" Pontos de investimento e estagnação secular ")

Em seu discurso no FMI, Summers disse : "Suponha que a taxa de juros real de curto prazo, consistente com o pleno emprego, tenha caído para -2% ou -3% em algum momento no meio da última década". Edward Lambert, da Effective Demand Research, explica o que isso significa neste vídeo do Youtube .

Em uma entrevista com Chrystia Freeland em 15 de abril de 2014, em uma reunião organizada pelo think tank do Instituto de Novo Pensamento Econômico (INET), Summers elaborou sua sugestão de que o recente crescimento econômico lento é resultado de estagnação secular. Em particular, Summers listou várias causas possíveis de estagnação secular. Toda a entrevista pode ser assistida no Youtube:

https://www.youtube.com/watch?v=WjyRNiwlJ_U

Freeland pergunta a Summers sobre as causas da estagnação secular aos 28 minutos e 23 segundos no vídeo. Tomei a liberdade de transcrever a resposta de Summers (adicionei quebras de linha e números de (1) a (5) para distinguir as cinco causas possíveis mencionadas por Summers).

Chrystia Freeland: Movendo-se para causas de estagnação secular. O que você acha que está dirigindo isso?

Larry Summers: Sabe, acho que isso é algo para o qual há muito mais pesquisa e certamente não fiz pesquisa formal. Acho que a primeira coisa a dizer é que, se você olhar para as tentativas econométricas de estimar a taxa de juros real de equilíbrio para os Estados Unidos, ou como o FMI fez recentemente, para o mundo, ou para os rendimentos indexados de títulos, o que você veja - e particularmente os rendimentos dos títulos indexados a termo - o que você vê é uma clara tendência de queda que remonta a quinze a vinte e cinco anos. Portanto, há claramente um fenômeno lá, e a pergunta é: qual é a explicação?

Não posso dar peso a esses fatores e suspeito que o peso apropriado nos diferentes fatores que vou mencionar, Chrystia, muda com o tempo. Mas aqui estariam vários deles:

(1) Maior concentração de riqueza e renda significa menor propensão a gastos e economia mais incipiente

(2) O desejo por parte dos mercados emergentes de acumular grandes quantidades de reservas e, principalmente, gerando superávits em conta corrente, e em especial manter essas reservas em instrumentos de alta liquidez, como títulos dos EUA, tendendo a diminuir os rendimentos.

Existem dois fatores principais no lado da economia.

No lado da demanda de investimento,

(3) Crescimento mais lento da população e crescimento da força de trabalho

e possivelmente também

(4) Uma mudança tecnológica mais lenta - embora isso possa ser muito debatido - opera para reduzir a demanda de investimentos.

(5) Minha explicação que me parece correta é que houve mudanças estruturais na economia que reduzem a demanda por investimentos de maneiras fundamentais. Pense nisso: o WhatsApp [um aplicativo de mensagens instantâneas para smartphones] custou 19 bilhões de dólares e eram 55 pessoas trabalhando em algum prédio em um espaço alugado. A Sony é dezenas de milhares de pessoas, é capital, é fábricas, é tudo isso e 18 bilhões de dólares. Pense em como era o mundo quando a General Motors, a AT&T, a Exxon ou a IBM eram empresas icônicas. Eles estavam emitindo dívidas. Eles estavam investindo em grande escala para expandir a capacidade e construir redes. Agora pense em empresas icônicas de hoje, como Apple e Google. Eles têm mais fluxo de caixa, fundamentalmente, do que sabem o que fazer. E o resultado disso, é claro, é um excesso de oferta de poupança. Outra maneira de abordar a questão é dizer, o que aconteceu com o preço relativo de equipamentos duráveis, equipamentos de produção ou de consumo, eletrodomésticos? E a resposta é que esses preços caíram muito. Bem, quando esses preços caem, significa que uma determinada unidade de economia vai muito além.

Tudo isso, parece-me, opera para reduzir as taxas de juros reais. Exatamente em que sequência e em quais fatores são mais importantes em momentos específicos, acho que está muito aberto a perguntas e pesquisas. Mas acho que, por enquanto, temos que manter uma suposição significativa de que as taxas reais de equilíbrio são mais baixas do que no passado. Que provavelmente viver com essas taxas reais baixas ... Bem, empurrar as taxas reais muito acima das taxas reais de equilíbrio, como muitos na comunidade do banco central continuam a defender, e não fazer mais nada, é, parece-me, uma receita para prolongados estagnação. Aceitar a realidade dessas taxas reais mais baixas levanta as questões que eu coloquei antes sobre estabilidade financeira. E o que precisamos pensar é como fazer as coisas em nossas economias ... E acho que aumentar o investimento público, onde há investimentos públicos de alta produtividade, é a maneira mais fácil e melhor de fazer isso. Isso funcionará para elevar as taxas reais de equilíbrio e aumentar a produção ao mesmo tempo.

Dessas cinco possíveis causas de estagnação secular identificadas por Summers, 1) é basicamente o antigo argumento de subconsumo que remonta ao Nouveaux principes d'économie politique politique de Simonde de Sismondi em 1819. 3) e 4) são fatores incluídos na teoria de Alvin Hansen de estagnação secular.

5) é semelhante a um fator que já foi discutido na literatura sobre estagnação secular. Anthony Scaperlanda, em seu artigo "Tese de estagnação secular de Hansen, mais uma vez" (Journal of Economic Issues, Vol. 11, No. 2, junho de 1977, pp. 223-243) observa que "várias inovações recentes têm economizado capital. " Na página 231, ele identifica o setor de processamento de dados como um setor em que isso ocorreu:

Em resumo, pode-se identificar uma série de novas indústrias nas últimas décadas. Eles, sem dúvida, estimulam o investimento autônomo. Sem saber exatamente quanto investimento foi estimulado, é fácil reconhecer que, a menos que indústrias ainda mais novas sejam estimuladas pela inovação tecnológica, essa influência não provocará tanto investimento autônomo quanto no passado imediato.

Isto é especialmente verdade, já que várias inovações recentes economizaram capital. Por exemplo, na grande nova indústria de processamento de dados, as melhorias e aprimoramentos tecnológicos foram tão rápidos que o investimento total pode ter aumentado muito pouco em relação ao que teria ocorrido em máquinas de pré-computador para lidar com o processamento de dados. Focando apenas os avanços tecnológicos que ocorreram no setor de processamento de dados baseado em computador, pode-se notar que "em um computador com tubo de vácuo inicial, o custo para o cliente de realizar 100.000 multiplicações era de 1,38 dólares; no segundo estágio ou" transistorizado " o custo foi de 24 centavos; e no estágio atual do circuito de microminiaturas, o custo caiu para 3,5 centavos ou menos ". [John M. Blair,Concentração Econômica: Estrutura, Comportamento e Políticas Públicas (Nova York: Harcourt Brace, Jovanovich, 1972), p. 147]

Uma possível causa de estagnação secular que Larry Summers não menciona é o crescente grau de monopólio da economia como um todo. Josef Steindl argumentou em seu livro de 1952 Maturity and Stagnation in American Capitalism que "o desenvolvimento do monopólio ... é ... a principal explicação do declínio na taxa de crescimento do capital que vem ocorrendo nos EUA desde o final de século passado. Isso não significa que outros fatores não tenham desempenhado um papel ... "Outros economistas como Paul Sweezy, Paul Baran e Keith Cowling também argumentaram que um alto grau de monopólio na economia como um todo causa estagnação secular.

Quais teorias foram propostas para explicar a estagnação secular? Pode ser interessante e útil contrastar explicações alternativas do fenômeno. Quais livros ou artigos expõem essas teorias alternativas?

Eu queria deixar isso como um comentário, mas ainda não tenho representante suficiente, por isso estou colocando isso aqui, mesmo que não seja uma resposta.

O problema com a falta de investimentos se deve ao fato de que a maioria das empresas que tem grande parte dos consumidores demanda são empresas de base tecnológica, neste caso estou falando de redes sociais, etc ... E essas empresas não têm necessidade de investimento o que eles querem é economizar seu dinheiro para deixá-lo crescer. Uma solução para esse problema seria uma taxa de juros negativa que pode ajudar a aumentar os investimentos. Além disso, os salários são baixos ou apenas suficientes para o consumo ou muito altos e, nesse caso, as pessoas preferem economizar o que não podem consumir. Outro problema é o fato de as pessoas não quererem correr riscos ao investir e preferem economizar seu dinheiro. Se pudermos aumentar as aposentadorias, a população deixará de se preocupar com o amanhã, diminuindo sua economia e aumentando seu consumo.

Esta é apenas uma idéia, parte do que eu disse pode estar errada e pedir desculpas pelo inglês ruim.

O economista francês Jean-Baptiste Michau publicou em 2018 um modelo relativamente simples de estagnação secular:

Para investigar a estagnação secular, adiciono duas características a um modelo padrão de Ramsey com dinheiro: (i) as famílias têm preferência pela riqueza; (ii) Os salários são rígidos para baixo. Nesta estrutura, existe um equilíbrio neoclássico no estado estacionário sem atrito, caracterizado por uma baixa taxa de juros real natural. Além disso, se os salários são suficientemente rígidos e a taxa de juros real natural suficientemente baixa, também existe um estado estacionário de estagnação secular keynesiano caracterizado por subemprego, inflação baixa e um limite zero vinculativo da taxa de juros nominal. À medida que os salários se tornam mais flexíveis, o estado estacionário keynesiano diverge do estado estacionário neoclássico, até que os salários são tão flexíveis que deixam de existir. Se a política monetária for excessivamente restritiva, então o estado estacionário de estagnação secular é o único equilíbrio do estado estacionário da economia. A resposta política ideal à estagnação secular é mover a economia para o estado estacionário neoclássico. Isso pode ser alcançado aumentando o teto da inflação do banco central ou tributando a riqueza e subsidiando o investimento em capital físico. Essa política tributária ideal é neutra em termos de receita.

Uma versão anterior gratuita desse documento está disponível no HAL .

Na medida em que este artigo de Michau não possui muitas citações.

Por outro lado, à medida que a economia dos EUA melhorou, os críticos da estagnação secular (como se aplicam aos EUA agora ou como relevantes mesmo durante a recuperação pós-2008) aguçaram suas críticas, por exemplo, Stiglitz tem um argumento de 2018 contra, dizendo que estagnações seculares eram usadas como desculpa para um estímulo / reforma insuficiente (do tipo mais redistributivo que Stiglitz favorece). Summers escreveu uma resposta a essa peça.

Os economistas holandeses van den End e Hoeberichts publicaram (também em 2018) uma avaliação empírica para alguns países da OCDE se as baixas taxas de juros reais são um fator de estagnação secular:

Testamos empiricamente se existe um nexo de causalidade entre a taxa de juros real e a taxa de juros natural, que poderia ser um prenúncio de estagnação secular se a taxa real cair. Os resultados dos modelos de VAR para sete países da OCDE mostram que uma queda na taxa real afeta de fato a taxa natural. Essa causalidade é significativa para o Japão em todas as especificações do modelo, para o Canadá, França, Reino Unido e Alemanha em algumas especificações e não é significativa para os EUA e a Itália. A implicação da política é que, para evitar a estagnação secular, a política monetária expansionista para reduzir a taxa real é menos eficaz do que as políticas destinadas a elevar a taxa natural.

Acemogulu e Restrepo (2017) estudaram empiricamente se o envelhecimento da população está causando estagnação secular e eles descobriram que isso não aconteceu, ou seja, a automação compensou o envelhecimento da população:

Várias teorias recentes enfatizam os efeitos negativos de uma população em envelhecimento sobre o crescimento econômico, seja por causa da menor participação da força de trabalho e produtividade dos trabalhadores mais velhos ou porque o envelhecimento criará um excesso de economia em relação ao investimento desejado, levando à estagnação secular. Mostramos que não existe uma relação negativa nos dados. De qualquer forma, os países com envelhecimento mais rápido cresceram mais nas últimas décadas. Sugerimos que essa descoberta contra-intuitiva possa refletir a adoção mais rápida de tecnologias de automação em países submetidos a mudanças demográficas mais pronunciadas e fornecer evidências e bases teóricas para esse argumento.

Acemogulu e Restrepo parecem estar usando o PIB per capita como contraponto, o que pode ou não ser o que Hansen pretendia (ele aparentemente não deu uma formulação mais técnica).

Em contraste com esses dois últimos trabalhos, Eggertsson, Mehrotra e Robbins têm um artigo atualizado (2017) alegando que os EUA estão / estavam passando por uma estagnação secular (até 2015, pelo menos):

Este artigo formaliza e quantifica a hipótese de estagnação secular, definida como uma taxa de interesse natural persistentemente baixa ou negativa, levando a um limite inferior zero (ZLB) cronicamente vinculativo. A dinâmica da inflação do produto e as prescrições políticas são fundamentalmente diferentes daquelas da estrutura nova keynesiana padrão. Usando um modelo quantitativo de ciclo de vida de 56 períodos, uma calibração padrão para dados dos EUA fornece uma taxa natural que varia de –1: 5% a –2%, implicando um risco elevado de episódios de ZLB no futuro próximo. Decompomos a contribuição de fatores demográficos e tecnológicos para a queda nas taxas de juros desde 1970 e quantificamos as mudanças necessárias para restaurar taxas mais altas.

Eu acho que o comentário padrão sobre a ciência sombria se aplica neste momento.

Além disso, fiquei curioso para saber onde eles dividem a contribuição de fatores tecnológicos e demográficos, mas não consigo encontrá-la explicitamente em seu artigo de 90 páginas. Eu acho que eles apenas significam a (coeficiente negativo para) a parte do trabalho para o primeiro (nas tabelas A.7-A.13).

Há também um artigo empírico focado na UE para 2017 :

A estagnação secular - um período de crescimento persistentemente menor como o observado após a crise financeira de 2008/09 - é uma preocupação válida para os países da área do euro? Abordamos essa questão usando o modelo bem estabelecido de Laubach-Williams para estimar a taxa de juros real de equilíbrio não observável e compará-la com a taxa real real. À luz do aumento considerável da heterogeneidade entre os países membros da UE desde o início da crise financeira, aplicamos nossa abordagem a doze países da área do euro para fornecer respostas em nível de país à questão da estagnação secular. A presença de estagnação secular em vários países da área do euro tem implicações importantes para a tomada de decisões do BCE (ou seja, poder de voto no Conselho do BCE) e a governança da UE.

E usando basicamente a mesma metodologia (como no artigo anterior), mas com um período de tempo diferente (mais longo), conclusões diferentes são tiradas em outro artigo de 2017 :

As estimativas norte-americanas da taxa de juros natural - a taxa de juros real de curto prazo que prevaleceria na ausência de distúrbios transitórios - caíram drasticamente desde o início da crise financeira global. Por exemplo, estimativas usando o modelo de Laubach – Williams (2003) indicam que a taxa natural nos Estados Unidos caiu para quase zero durante a crise e permaneceu em 2016. As explicações para esse declínio incluem mudanças na demografia, uma desaceleração na produtividade das tendências crescimento e fatores globais que afetam as taxas de juros reais. Este artigo aplica a metodologia de Laubach-Williams aos Estados Unidos e a outras três economias avançadas - Canadá, Área do Euro e Reino Unido. Concluímos que grandes quedas na tendência de crescimento do PIB e taxas de juros naturais ocorreram nos últimos 25 anos nas quatro economias.

E um economista do BCE que estuda os dados dos EUA aponta em um artigo de 2018 que há uma razão adicional (óbvia também) recentemente, a desalavancagem:

Estendo o modelo de Laubach e Williams (2003), introduzindo um papel explícito para o ciclo financeiro na estimativa conjunta das taxas naturais de juros, desemprego e produção e a taxa de crescimento sustentável da economia dos EUA. Ao incorporar o ciclo financeiro - possivelmente uma variável omitida do sistema - o modelo é capaz de fornecer estimativas mais plausíveis da dinâmica do ciclo de negócios. O declínio sustentado da taxa de juros natural nas últimas décadas é confirmado, mas eu estimo que ventos fortes e persistentes devido à desalavancagem financeira reduziram temporariamente a taxa natural em média em cerca de 1 pp abaixo da tendência de longo prazo em relação a 2008-14.

A única conclusão firme que posso tirar de tudo isso é que a estagnação secular é um tema quente para a pesquisa ainda / hoje em dia.

Outra coisa que notei é que esses dois últimos trabalhos parecem evitar deliberadamente o uso explícito do termo "estagnação secular"; aparece apenas em suas referências. Suspeito que seus autores possam não gostar por sua imprecisão e / ou múltiplos significados (Hansen's vs Summers); eles estão abordando / usando amplamente o último (Summers), implicitamente.